来源：《中国外汇》2025年第17期

作者：梁玥

鉴于东盟各国外汇市场存在差异，企业应根据投资目的地区别制定汇率避险策略，参考货币的结算便利度，金融产品的丰富度，以及是否与人民币直接兑换有特殊安排，确定相应的货币汇兑和对冲方案。

作为全球经济增长最快的区域之一，东南亚国家联盟（以下简称东盟）已成为中国重要的经贸合作伙伴。在《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）、“中国—东盟自贸区3.0版”等合作框架下，中国与东盟逐步形成了“产业链共筑、市场共拓、风险共担”的互利共赢模式。然而，东盟国家由于1997年亚洲金融危机遭受重创的记忆以及经济结构、政治局势问题等原因，大多存在外汇管制且本币汇率波动较大，加大了中资企业汇率风险管理难度，企业需结合自身业务布局，动态跟踪政策与市场变化、灵活运用金融工具，方能在区域经贸浪潮中行稳致远，筑牢发展根基。

东盟国家经济金融概况

经济概况。东盟各国经济结构差异较大，中资企业进入东盟市场面临的政治经济条件、自然禀赋等存在较大不同。按经济增长速度来划分，东盟十国可以分成三组：第一组是高增长组，包括柬埔寨、越南、菲律宾、印尼、马来西亚，这类国家的经济发展主要得益于外部投资拉动、产业结构优化与升级、数字经济推动以及区域合作加强。第二组是中速组，包括泰国、文莱、老挝，这类国家受制于经济结构、人口等因素，经济发展速度落后于高增长组。第三组是低速组，包括新加坡和缅甸，前者主要是经济绝对体量较大，基数效应拉低经济增速，后者主要受政治动荡和外部制裁拖累。此外，如按产业结构划分，东盟各国的差异也较为明显。新加坡、泰国等是服务业驱动，越南和印尼制造业占比较高，马来西亚、菲律宾大宗商品资源丰富，柬埔寨、老挝仍以农业为主，文莱则高度依赖石油和天然气产业。

金融市场概况。为加强中国与东盟之间以及东盟成员国之间的经贸联接，相关国家央行等金融监管机构已做出协同安排。一是区域支付系统互联。东盟通过区域支付互联互通（RPC）和本地货币结算（LCS）两大机制，初步构建起跨境资金流动的基础设施网络。在LCS框架下，泰铢—印尼卢比、马来西亚林吉特—新加坡元等货币对直接交易规模达3.2亿美元/日。中国与东盟合作建设的“数字人民币—东盟央行数字货币桥”项目，通过区块链技术实现多币种实时兑换。二是清迈倡议多边化。1997年亚洲金融危机后，东盟十国和中日韩共同签署“清迈倡议”，旨在解决本区域短期流动性困难，弥补现有国际金融安排的不足。截至2024年年底，清迈倡议的资金池规模已从最初的800亿美元扩容至2400亿美元，对区域金融市场稳定起到重要支撑作用。三是金融基础设施建设。人民币跨境支付系统（CIPS）现已覆盖东盟10国，2024年处理东盟业务量达4.8万亿元；跨境支付合作不断深化，例如支付宝与柬埔寨Bakong系统实现互认，2024年跨境二维码支付交易额同比增长210%；此外，东盟监管还推动建立统一的尽职调查（KYC）数据库，实现黑名单实时共享。

从泰铢和林吉特看东盟货币避险

如按资金流动的自由性对东盟国家的货币进行分类，大致可分为四个梯队：第一梯队是新加坡元，实行较高程度的可自由兑换。第二梯队是泰铢和文莱元，实施有限程度内的可自由兑换。第三梯队是马来西亚林吉特、印尼卢比、越南盾、菲律宾比索，实施较为严格的外汇管制。第四梯队是柬埔寨瑞尔、老挝基普、缅币，实施极其严格的外汇管制，资金几乎难以跨境流动。整体看，除新加坡外，泰国和马来西亚是目前东盟投资潜力较大的两个国家，也是不少中资企业所青睐的投资目的地。鉴于此，以下重点分析泰铢和马来西亚林吉特的汇率制度安排和避险策略。

泰铢

外汇制度安排。东南亚货币大部分是管制货币，泰铢是少见的可自由兑换货币，境内外主体均可参与泰铢即期、远期市场。为遏制恶意做空泰铢投机和热钱快速流入、降低非居民持有泰铢规模，泰国央行从1990年起规定非居民泰铢账户（NRBA）单日余额不得超过3亿泰铢，但制度缺陷以及过早开放资本账户，使得泰国仍然在1997年的亚洲金融危机中被狙击。2006年开始，泰国央行强化限额执行、要求NRBA账户超额交易需提供贸易/投资背景；2013年推出非居民合格公司计划，符合条件企业可豁免限额；2021年后明确非居民泰铢账户和非居民证券账户分离制度，禁止账户间转账，强化反洗钱审核。同时，泰国央行通过即期外汇买卖等各种工具高频率干预泰铢汇率，维护泰铢汇率稳定。

从亚洲金融危机后的泰铢汇率走势和泰国跨境资金流动看，泰国央行的外汇管制措施较为成功。近10年，美元对泰铢的波动区间为29.7—37.8，最大振幅接近30%，整体较为平稳，2025年美元对泰铢的日均波动率仅有0.7%。2025年4月，当美国对全球征收“对等关税”造成市场恐慌性卖出泰铢时，泰国央行买入等值120亿美元泰铢稳定汇率，取得较好效果。

外汇市场走势。泰国是出口导向经济体，长期以来，不论是为促进制造业还是旅游业，泰国央行都有动力维持泰铢温和贬值，以提振出口竞争力。泰国是典型的第三产业占比高，工业次之的国家，其中以旅游业为支柱的服务业是泰国的第一大产业，在泰国国内生产总值（GDP）中的占比高达44%。但对旅游业的高度依赖也使泰国经济和泰铢汇率易受到全球经济发展周期的影响。

2020年新冠疫情暴发后，泰国旅游业收入锐减，对泰国经济造成重创。2022年美联储快速加息到5.50%，而同期包括泰国在内的东南亚国家通胀温和，泰国基准利率最高仅2.5%，泰铢与美元利差倒挂维持在300个点以上，令泰铢汇率承压。此外，2022年乌克兰危机后，全球能源价格暴涨，在高能源价格和高利差的双重影响下，泰铢对美元下跌近30%。2024年，泰铢对美元升值迅速，主要原因在于，泰国黄金交易中心是亚洲最大交易中心，而泰国黄金交易以泰铢为主，导致泰铢和黄金价格之间产生了正向关联性，这种关联性在2024年黄金价格暴涨期间被强化，泰铢与黄金价格的相关性从0.4变为0.7，推动泰铢在2024年对美元上涨。同时，2024年美国开始进入降息周期，美元指数全年下跌近8%，受此影响，美元对泰铢汇率在三个月内从37下跌至32。

2025年以来，泰铢币值总体稳定，截至目前，美元对泰铢汇率从年初的34.80下跌到最低32.20，泰铢已升值8%。展望泰铢走势，一方面，鉴于泰铢币值与黄金在过去两年的正相关性不断增强，而黄金价格现已涨到3300美元/盎司，且未来大概率仍将上涨，预计泰铢将获得黄金价值的支撑。另一方面，市场对美联储在后半年降息的预期令美元承压，也会对泰铢形成升值压力。基于上述背景，预计泰国央行会加大对外汇市场的干预力度，以将泰铢汇率维持在合意区间，维持出口竞争力。

马来西亚林吉特

外汇制度安排。马来西亚央行对林吉特实施较为严格的管控措施，林吉特为境外不可交割货币。离岸银行须在签署承诺函（承诺不参与离岸NDF交易）和完成一定的报备、内控、操作流程等环节的前提下，申请获得授权、成为在岸银行的指定海外机构（Appointed Overseas Office，以下简称AOO）后，方可开展经常账户和金融账户的外汇交易和对冲、结算等业务，马来西亚境外企业的本地账户也可以通过AOO进行林吉特的结售汇业务。在AOO框架下，AOO可以与在岸银行基于代客交易需求开展林吉特平盘交易。马来西亚央行的管控政策，保证了实需背景下林吉特的正常流通，同时也加大了游资冲击林吉特的难度。

外汇市场走势。马来西亚林吉特与泰铢走势相似度极高，但因为马来西亚农业和矿产、石油出口占GDP比重较大，因此相较于其他东盟国家货币，林吉特还会受到国际大宗商品价格的影响。整体而言，马来西亚林吉特波动性比泰铢高的多：2014—2016年布伦特原油价格从每桶115美元跌到每桶30美元、棕榈油价格下跌30%，对林吉特造成了极大冲击；同期，美国结束量化宽松政策、推升美元指数，林吉特作为典型易受外部经济环境影响的货币遭受重创。此外，马来西亚外债占GDP比重一直居高不下，也是影响林吉特币值稳定的一大因素。

在经济因素之外，林吉特汇率还会受到政治突发事件的影响。2015年，时任马来西亚总理纳吉布被曝出涉嫌转移大额美元资产，引发市场对马来西亚政治稳定的担忧，投机者通过无本金交割远期（NDF）市场集中卖出林吉特，林吉特在2年内对美元贬值40%以上。而境内外价差的存在，促使投机者不断以卖出在岸林吉特、买入离岸林吉特的方式跨市场加杠杆套利，并在期权市场买入1年期看跌期权、推高美元对马来西亚林吉特的期权隐含波动率，叠加当时市场盛行的买入美元对马来西亚林吉特以轧平不断挤出的Gamma头寸交易策略，形成了马来西亚林吉特的贬值循环。在此背景下，马来西亚央行严格限制AOO等离岸机构通过在岸和离岸市场价差炒作外汇，禁止其参与林吉特的NDF交易。

2025年以来，林吉特汇率趋于平稳，受美元走弱影响，美元对林吉特汇率从年初高位4.5下跌到现在的4.2附近。展望后市，预计美元对林吉特汇率在2025年下半年将继续在4.2附近波动。从升值可能性看，如果美联储快速降息，美元对林吉特汇率有可能下破4.20、冲击4.0关口；从贬值可能性看，国际油价目前波动较大，但后续如出现乌克兰危机结束、石油输出国组织（OPEC）增产等事件，国际油价仍有下跌空间，或带动林吉特贬值。此外，美国对等关税的影响也不应小觑，亚洲作为出口国，如果关税冲击加大，包括林吉特在内的众多亚系货币预计仍会承压。长期看，除了经济结构易受外部冲击外，马来西亚的外债是外汇储备的2.5倍，相较于外汇储备可以覆盖全部外债的泰国，外汇储备的相对不足使得林吉特在极端情形下仍有可能被外部游资挤兑。

东盟货币汇率避险建议

第一，对于企业的汇率风险管理，“无为而治”往往胜过主动作为。所谓“无为而治”是基于充分的事前准备：一方面，君子不立于危墙之下，企业应当事先综合评估被投资国或进口国的汇率制度安排、未来变化路径以及政治风险，避免退出时遭遇本金损失。建议优先选择第一梯队（新加坡、马来西亚）及政策红利显著国家（越南、泰国），谨慎进入高风险国家（缅甸、老挝等）。另一方面，企业可通过国际结算类产品调整本外币结构，达到外汇敞口的“自然对冲”，降低汇率摩擦损耗，例如扩大当地货币在成本支出中的占比，降低成本与收入之间的币种错配，或签署以人民币或可自由兑换货币计价的合同，将不可交割货币的汇率风险转移给交易对手承担。

第二，对于无法通过自然对冲规避的外汇风险，企业可建立与自身禀赋相适应的汇率风险管理体系。鉴于东盟货币结算和汇兑安排具有区域特色，建议中资企业在出海前向境内银行了解当地外汇政策，通过银行的境内外分支机构协作，充分运用中国—东盟双边本币结算、跨境人民币等网络，事先确定好结算和汇兑方式。对于汇率风险管理意愿强、能力好、资源丰富的成熟企业，可将东盟货币纳入自身汇率风险管理框架，银行为其提供报价流动性支持，以敏捷、有竞争力的报价服务企业避险需求。对于汇率风险管理能力较薄弱的企业，可以邀请境内银行共同参与汇率风险管理的决策和执行。

第三，在对冲工具的选择上，鉴于东盟国家外汇市场存在差异，企业应根据投资目的地区别对待。对于新加坡和泰铢，企业可以依托两类货币的结算便利优势，自由选择境内或境外市场，通过即期、远掉期管理汇率风险。对于印尼等存在外汇管制，但对人民币直接兑换有特殊安排的货币，企业可以优先选择通过东道国、其次选择在中国境内办理汇兑和对冲。越南虽然与中国存在区域双边直接兑换安排，但目前仅限于相关边境省份，可与老挝、缅甸、柬埔寨等国货币一同在当地及时完成汇兑，并及时汇出外汇，避免政策变化引起损失。

此外，在顶层设计上，对于两国基于双边本币结算的汇率制度安排，期待各国央行能够不断深化货币合作，推动相关东盟国家货币当局采取更为平等、开放和互信的态度，在离岸清算行/离岸授权机构代离岸客户使用本国货币的汇兑交易进行申报时，简化相关非交易要素信息的收集，进一步提升跨境交易的便利度，同时避免与相关信息出境限制相冲突。